国信证券--紫金矿业：三季度业绩大超预期，上调

原标题：国信证券--紫金矿业：三季度业绩大超预期，上调全年预测【公司研究】 来源：国信证券

【研究报告内容摘要】

前三季度净利润增速约52%，三季度净利润增速约87%公司前三季度实现营收1304亿元，同比增长28%，实现归母净利润45.72亿元，同比增长52.12%。Q2单季度实现营收473亿元，同比增长37%，环比增长0.66%；归母净利润21.51亿元，同比增长86.65%，环比增长55.71%。

公司Q3单季度业绩大超预期主要是由于核心商品价格在三季度始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，LME铜均价2020Q3/Q4分别是5390/6519美元/吨，环比提升21%；Comex黄金均价2020Q3/Q4分别是1728/1917美元/盎司，环比提升11%；沪锌均价2020Q3/Q4分别是/元/吨，环比提升16%。

前三季度矿产铜增量可观，全年产量将大幅超过年初的指引公司前三季度生产矿产金29.46吨，同比基本持平，这还是波格拉金矿矿权延续受阻停产情况下取得的成绩；矿产铜34.53万吨，同比增长30.69%；矿产锌24.40万吨，同比下降12.49%，锌产量同比出现下滑主要是俄罗斯图瓦龙兴公司露采转地采，品位下降损失了部分的产量。另外公司前三季度综合毛利率为11.48%；其中矿山企业综合毛利率为47.2%，同比上升3.7个百分点。公司矿产铜增量可观，年初制定的全年产量规划是41万吨，前三季度已经完成全年产量规划的84%，预计全年将大幅超过年初的指引。

公司在建项目众多，其中陇南紫金已有的6000t/d采选系统目前已全面复产；西藏巨龙铜业正在加快推动知不拉铜多金属项目投产；圭亚那已经于8月25日完成交割；武里蒂卡金矿进入试产试车阶段；卡库拉选厂计划于2021年第三季度生产首批铜精矿。

风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品产销量不达预期。

投资建议：维持“买入”评级。

预计公司2020-2022年营业收入为1713/1910/1966亿元，同比增速25.9/11.5/2.9%，归母净利润为65.06/88.91/104.28亿元，同比增速51.9/36.7/17.3%；摊薄EPS为0.26/0.35/0.41元，当前股价对应PE为26/19/16X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，维持“买入”评级。Q3单季度净利润大超预期，矿山综合毛利率大幅提升公司发布2020年第三季度报告，前三季度实现营业收入1304亿元，同比增长28.34%；实现归母净利润45.72亿元，同比增长52.12%；实现扣非归母净利润46.66亿元，同比增长69.46%。Q3单季度实现营业收入473亿元，同比增长37.36%，环比增长0.66%，实现归母净利润21.51亿元，同比增长86.65%，环比增长55.71%；实现扣非归母净利润22.46亿元，同比增长104.84%，环比增长26.94%。

公司Q3单季度业绩大幅超出市场预期，主要是由于核心商品价格在经历过3月份海外金融市场发生严重的流动性风险之后快速抬升，三季度价格始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，其中LME铜均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是5823/5945/5648/5390/6519美元/吨，2020Q3单季度环比增长20.94%；Comex黄金均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是1481/1485/1588/1728/1917美元/盎司，2020Q3单季度环比增长10.96%；沪锌均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是////元/吨，2020Q3单季度环比增长16.14%。全球流动性极度宽松背景下，大宗商品价格快速回暖并维持高位震荡，给公司利润带来极大的弹性。拥有超过2000吨黄金、超过6200万吨铜和约1000万吨锌（铅）资源。产量方面，今年前三季度生产矿产金29.46吨，同比基本持平，这还是波格拉金矿矿权延续受阻停产情况下取得的成绩；生产矿产铜34.53万吨，同比增长30.69%；生产矿产锌24.40万吨，同比下降12.49%，矿产锌的产量同比出现下滑主要是俄罗斯图瓦龙兴公司露采转地采，品位下降损失了部分的产量。Q3单季度生产矿产金9.23吨，环比略有下滑；矿产铜11.46万吨，环比也是略有下滑；矿产锌8.49万吨，季度环比增长约16%。

公司在2019年年报当中对于2020年全年产量规划是：矿产金44吨，矿产铜41万吨，矿产锌40万吨。按照前三季度的产量数据来看，矿产金由于波格拉金矿停产的影响只能是争取完成将近40吨的产量；而矿产铜前三季度已经完成全年产量规划的84%，预计全年产量能大幅超过年初的指引；矿产锌前三季度只完成了全年产量规划的61%，疫情导致俄罗斯图瓦龙兴公司地采项目的验收有所推迟，所以全年很难完成年初的规划。成本方面，公司2020年前三季度矿产金单位销售成本176元/克，同比还略有下降。矿产铜加权平均单位销售成本元/吨，同比减少4.66%，其中矿山产铜精矿单位销售成本有所增长，由去年的元/吨增至今年的元/吨，同比增加5.44%；而矿山产阴极铜和电解铜成本均明显下降：矿山产阴极铜单位销售成本由去年的元/吨降至今年的元/吨，这主要是由于刚果金科卢韦齐湿法系统2019年上半年投产，公司阴极铜产量增加使得单位成本下降；矿山产电解铜单位销售成本由去年的元/吨降至今年的元/吨，这表明公司子公司塞尔维亚紫金波尔铜业在降本增效方面取得良好成果，紫金波尔是在2018年底完成并购的，紫金矿业入主之后紫金波尔在2019年迅速实现扭亏为盈，公司正在加快紫金波尔铜矿技改扩建项目，技改扩建之后矿山年产铜金属将达到12万吨。另外，公司矿产锌成本增长较为明显，单位销售成本6558元/吨，同比增长将近10%。综上所述，从毛利率的角度来看，公司2020年前三季度综合毛利率为11.48%，同比上升0.14个百分点；矿山企业的综合毛利率为47.2%，同比上升3.7个百分点，其中矿产金毛利率51.41%，矿产铜毛利率45.71%，矿产锌毛利率24.02%。公司金、铜两块核心业务都呈现出量价齐升的格局。财务数据方面，公司今年三季度末资产负债率59.54%，相较于2019年年末提升5.63个百分点。费用方面，公司今年前三季度销售费用3.3亿元，同比减少将近50%，主要是期间内部分运输费用计入营业成本；管理费用（含研发）30.87亿元，同比增加1.15%，主要由于研发支出增加；财务费用14.24亿元，同比增加22.68%，主要是汇兑损失增加所致。公司今年前三季度期间费用率合计3.82%，整体进一步下降。重大建设项目有序推进，重大并购培育资源优势今年上半年，公司发布《关于陇南紫金、诺顿金田黄金扩产计划的公告》。陇南紫金的李坝金矿2017年因为证照的缘故停产，终于在2020年4月26日重新取得采矿权证，生产规模330万吨/年。公司官网近日发布10月12日陇南紫金李坝金矿t/d采选工程（露天采矿工程）安全设施设计正式获得国家应急管理部审查批复，已有的6000t/d采选系统目前已全面复产。同时，陇南紫金有序实施4000t/d选矿系统项目建设，力争年底能实现t/d选矿系统建成投产。项目总投资约为10亿元，前期露天开采，后期地下开采，露天开采生产期8年，达产期年均产精矿含金约5.5吨；地下开采生产期20年，年均产精矿含金约1.8吨。截止2019年底，陇南紫金保有黄金资源储量为172吨，平均品位1.99克/吨。

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